目錄
- 定義瞭每一次重大底部的閾值
- 歷史表明，谷底即將到來——但尚未到來。
- 投降尚未到來
- 另一種熊市
自2022年熊市低谷以來，比特幣流通供應量的一半以上首次處於未實現虧損狀態。這一裡程碑具有歷史意義，同時也預示著不祥之兆。它標志著一個以往周期底部到來前的臨界點，但以往每次出現這種情況，也都伴隨著最終的、毀滅性的下跌行情。
在經歷瞭一段殘酷的下跌期後，比特幣價格從約 82,000 美元的高位暴跌 28% 至 60,000 美元以下，據研究和經紀公司 K33稱，超過 50% 的流通供應量目前處於虧損狀態，超過 1000 萬枚比特幣的價格最後一次高於當前水平——而一個月前這一比例僅為 30%。
根據 Glassnode 的數據，當比特幣價格跌至 61,300 美元的低點時，虧損的比特幣數量峰值約為 1050 萬枚，而盈利的比特幣供應量則降至約 980 萬枚。Glassnode 的分析師指出，歷史上虧損數量超過盈利數量的現象通常與熊市底部形成鮮明對比。
定義瞭每一次重大底部的閾值
50% 的水平具有公認的分析價值。K33 指出，在 2011 年、2014 年、2018 年和 2022 年的每一次比特幣熊市底部，超過 50% 的供應量都跌入瞭虧損區域，而且這個數字很少會遠超這個上限。其結構性原因很簡單：大量舊幣根本不會流動——要麼永遠丟失，要麼被長期持有者持有且無意出售——這意味著它們不會被計入虧損狀態，從而在所有之前的熊市中，自然地將供應量的虧損上限設置在 50% 到 56% 左右。K33 研究主管 Vetle Lunde 解釋道。
50%的跌幅並非孤立出現。在6月份的下跌過程中，比特幣一度跌破200周移動均線4.29%，這條趨勢線也是此前熊市形成最終低點前曾觸及的水平。目前的跌幅在約8個月內達到瞭約53%——此前的大幅下跌持續瞭約一年，跌幅在76%至85%之間，因此本次回調的持續時間更短，幅度也更小。與此同時，恐慌與貪婪指數跌至極度恐慌的8，比特幣的相對強弱指數（RSI）也觸及瞭自2018年11月以來的最低水平。
BTCUSD 與 200 周移動平均線對比。（數據來源：K33）
歷史表明，谷底即將到來——但尚未到來。
樂觀的解讀很明確：每當這組信號同時出現時，幾周內就會出現大幅下跌。在2011年、2018年和2022年的熊市中，比特幣在超過50%的供應量首次出現虧損交易後一個月內就觸底反彈，此後一年的回報率在69%到359%之間。
然而，需要註意的是，最終的低點總是在一輪上漲之後出現。在以往的案例中，比特幣的谷底都比首次跌破50%的價位低15%到26%。2014年的周期是最明顯的警示。比特幣在跌破50%的關口後用瞭101天才觸底，期間又下跌瞭46%——這表明下跌信號可能出現得非常早。
與此同時，Wintermute 的分析師指出，Strategy 披露其出售瞭 32 個比特幣——這是該公司自 2022 年以來首次出售比特幣——具有巨大的象征意義。“32 個比特幣本身並不重要。但 Saylor 四年來首次拋售，而且是在資金已經大量流失的市場中，這意義重大，”Wintermute 寫道，並指出美國機構引領瞭此次拋售，ETF 數據也反映瞭這一趨勢。
流通中的比特幣供應量中虧損交易的百分比。（數據來源：K33）
投降尚未到來
分析師不願斷言比特幣價格已觸底的最重要原因在於，實際損失數據中並未出現真正的投降式下跌。過去30天，比特幣持有者共損失瞭18.7萬枚比特幣——單就損失而言，這筆數字相當可觀，但遠低於2026年2月比特幣首次跌破6萬美元時記錄的40萬枚比特幣的損失，也遠低於2022年11月FTX事件引發的市場觸底期間120萬枚比特幣的損失。
CryptoQuant 研究主管 Julio Moreno 表示，實際損失尚未達到崩潰點，並補充說，確認底部或牛市反轉可能仍需時間。CryptoQuant 將比特幣的實際價格（所有市場參與者鏈上成本的總和）定為 53,600 美元，比比特幣目前的交易價格低約 13%。從歷史數據來看，在每一次主要的熊市周期中，比特幣的底部都位於實際價格附近或略低於實際價格。
需求指標進一步加劇瞭這種局面。上周比特幣總需求下降瞭65.2萬枚，創下自2022年1月以來的最大單周降幅。美國現貨比特幣ETF的30天需求變化降至負7.4萬枚，為該產品於2024年1月推出以來的最低水平，這意味著這些基金現在扮演著額外供應者的角色，而非吸收拋售壓力的角色。
BTCUSD 交易量在供應量超過 50% 時出現虧損。（來源：K33）
另一種熊市
盡管短期內市場仍需謹慎，但從結構上看，本輪周期最糟糕的時期註定會比較淺。比特幣目前較2025年10月創下的歷史高點126,080美元下跌瞭約50%，這是比特幣歷史上跌幅最小的熊市。此前的熊市周期跌幅通常在82%到90%之間。CoinEx首席分析師Jeff Ko表示：“比特幣現在已成為一種更加機構化的宏觀資產，擁有ETF、更深厚的流動性和更廣泛的長期投資者基礎。”
在2018年的熊市中，虧損的供應量在最終於12月觸底前的幾個月裡一直保持在50%以上。2022年，虧損供應量在6月份短暫突破瞭這一閾值，最終在11月崩盤。這種模式表明，底部可能並非在三個月後到來——但今天也不太可能。信號是正確的。這個過程尚未結束。
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